2019年被各界譽為5G元年——早在2019年4月，全球88個國家的224家運營商開啟了5G網(wǎng)絡的測試、試驗、試商用或商用；截至2019年11月，中國率先正式啟動5G商用，目前開通5G基站近13萬個，超50多座城市實現(xiàn)5G商用。

但是，2020年才是真正的中國5G大年，通信設備和手機產(chǎn)業(yè)鏈將成最受關注的兩大方面——5G網(wǎng)絡基礎建設將加速鋪開，特別是在2020年獨立組網(wǎng)（SA）標準確定之后。5G通過高帶寬、低時延等特點有望催生新的應用形式，萬物互聯(lián)網(wǎng)的時代或將到來。

工信部預計，2020年中國將部署超過40萬個5G基站；與4G時代類似，手機產(chǎn)業(yè)鏈是5G最大獲益者之一，2020年的手機最重要的賣點有二——5G通信能力以及拍照光學功能，手機行業(yè)有望逆轉過去兩年市場飽和所帶來的頹勢。

而將通信設備和手機這兩大方面分解開來，其中則還涵蓋著半導體和各種電子元器件生產(chǎn)商，例如為了支持5G，基站和手機都需要搭載更復雜的射頻半導體，而每一個細分零部件生產(chǎn)商的量、價提升都意味著投資方面的機遇。

更不容忽視的是，中國5G的加速也誕生在貿易摩擦、去全球化浪潮的大背景下，這種浪潮很難因為某種協(xié)議而徹底消退、回到過去，因此除了享受早年全球分工的果實，“進口替代”也成了不可避免的主題。

盡管現(xiàn)在，中國在半導體設備材料以及前沿基礎科學技術的研發(fā)仍較欠缺，但從電子零件來看，現(xiàn)在國內主要領跑者都是全球競爭下證明已有世界一流技術及服務的廠商，對主要客戶如蘋果都是不可或缺的伙伴。

未來，像華為這樣領跑的終端品牌，會給予國內的科技零件廠商更多支持 (如給予測試機會，提出對供應商的要求），幫助它們站在巨人肩膀上提升，而原先華為等終端品牌用得更多的可能是歐美零件。

對投資者來說，面對如今已經(jīng)普遍昂貴的5G概念股，2020年應該怎樣布局？2020年的5G浪潮將如何演繹？中國在“進口替代”方面具有何種機遇？筆者帶著上述問題專訪了TMT行業(yè)資深專家古嘉元。

古嘉元來自中國臺灣，目前是富敦（Fullerton）中國股票團隊的TMT研究總監(jiān)。而富敦中國的母公司富敦資金管理公司曾經(jīng)是新加坡淡馬錫的內部資金管理部門。加入富敦之前，古嘉元任職于平安資管，作為TMT投研團隊的負責人，負責中國大陸、香港以及ADR市場的股票基礎研究。此前，古嘉元先生在臺灣分別任職于某家族基金、花旗環(huán)球證券、奇夢達半導體以及德勤咨詢，擁有豐富的相關行業(yè)投資研究經(jīng)驗。

2020關注5G手機產(chǎn)業(yè)鏈機遇

問：目前，各界提及5G，最關注的兩大部分無疑是通信設備（基站）和手機產(chǎn)業(yè)鏈。就手機而言，貿易摩擦不但會影響華為在海外的市場份額，也會拖慢全球手機行業(yè)創(chuàng)新步伐。但國內市場仍聚焦在更為樂觀的方面，例如，中國加速5G網(wǎng)絡建設所帶動的換機潮。就你觀察，整體5G在2020年的進展如何？會否出現(xiàn)低于預期的現(xiàn)象？

古嘉元：由于現(xiàn)在手機換機周期比較長，2020年的手機最重要的賣點有兩個——5G通信能力以及拍照光學功能。和過去幾年微幅下滑比較，我認為2020年能恢復小幅增長?；謴臀⒎鲩L是因為，有一部分人確實因為創(chuàng)新以及5G的功能想嘗鮮，進而略微縮短換機周期，但是我認為，大部分的消費者還是會在個人換機周期到了才會換機，而不會因為5G而提早換機，畢竟5G手機的殺手應用還沒出現(xiàn)。

備注：

就手機而言，中金公司研究提及，關注5G時代的天線、電感單價提升機會。除了半導體以外，5G為手機帶來的主要變化包括：

—— 5G對高速和高頻通信的要求，帶動天線材質向LCP/MPI等新材料升級，以及電感數(shù)量大幅增加；

—— 通信頻段的增加，帶動天線數(shù)量的增加。對需要支持毫米波頻段的手機而言，除了傳統(tǒng)天線以外，還需要搭載采用全新的毫米波天線陣列，甚至與射頻前端組成天線模組，平均銷售價格（ASP）也將有明顯提升。除天線外，射頻電感等元器件用量也將跟隨頻段數(shù)量接近翻倍提升。

問：2019年通信設備概念大熱，如何看待2020年基站的基本面？是否認為“基站”的故事已經(jīng)講完了？

古嘉元：盡管普遍相關公司的估值都已很高，但從5G網(wǎng)絡基礎建設來說，未來幾年都會快速鋪開，特別是2020年3月前后獨立組網(wǎng)（SA）標準確定之后，運營商可以建設真正的5G網(wǎng)絡。我認為5G網(wǎng)絡可以說是一個新基建。5G網(wǎng)絡的鋪設做好基礎可以帶來未來在TMT等科技領域的發(fā)展 （如同4G的發(fā)展帶來移動網(wǎng)絡上應用的蓬勃發(fā)展）。

備注：

中金公司的研究提及，貿易不確定背景下，通信基站建設主要風險來自于客戶與供應鏈兩方面。我國5G進展快于海外，利好國內產(chǎn)業(yè)鏈。但目前我國在半導體領域（芯片等）仍存在短板，亟待自主可控。

機遇與挑戰(zhàn)1：

半導體領域自主可控為突圍的主要方向。供應鏈角度，半導體領域存在短板，自主可控為解決方案。中國大陸供應商在天線環(huán)節(jié)實力較強，在PA/LNA、 濾波器等射頻前端擁有一定的市場地位、但仍有較大的進口替代空間，國產(chǎn)替代空間較大的環(huán)節(jié)主要處于半導體領域，包括PA、基帶芯片、數(shù)字芯片、模擬芯片、電源芯片等。5G相比4G的性能提升，很大程度上依賴于芯片的設計和選用，機構認為芯片領域的自主可控是我國5G基站建設突圍的重點。

機遇與挑戰(zhàn)2：

5G特性帶動PCB、天線振子、PA、介質濾波器等基站器件需求提升。5G高頻高速特點帶動PCB/CCL、天線、PA、濾波器的材料與工藝發(fā)生變化，多通道/大帶寬則主要帶動PCB、天線、PA、開關、濾波器等用量顯著提升。

問：盡管5G的基站建設2020年會加速鋪開、基本面顯現(xiàn)，但問題在于，相關股價已完全（甚至過度）反映了這種預期，在昂貴的估值下，2020年如何把握二級市場的投資機遇？

古嘉元：的確存在這種問題，就通信設備而言，例如華為等并未上市，投資者無法投資，相關華為產(chǎn)業(yè)鏈的零部件公司估值也已高企。之所以此前PCB（印刷電路板）的前景被投資人所喜愛，也是因為除了高品質高頻高速PCB，很多關鍵零部件仍部分需仰賴外部進口，還有一些則為華為自給自足，而國內供應商可做的仍有限，同時中國的PCB則占了較大市場份額。

各界在5G時代關注PCB的機會，也是因為5G對通信PCB的主要變化在于，高頻材料用量增加，PCB層數(shù)不斷提升。具體而言，5G階段，傳統(tǒng)的FR-4型材料已無法滿足高頻傳輸需求，因此多采用PTFE和HydroCarbon類的新材料替代。其PCB版層數(shù)也有相應的提升，目前多為12層以上，多采用高頻材料+復合板材+高速材料的混壓方式，其單價較傳統(tǒng)產(chǎn)品也明顯提升。

整體而言，相比起基站，我認為接下來手機產(chǎn)業(yè)鏈的機會，性價比更高。盡管手機產(chǎn)業(yè)鏈估值也不低，但好處是，5G作為一個重要賣點，2020年5G手機出貨占比會上升，而且智能手機市場規(guī)模很大，手機的需求方面向的是全世界。其中，除了5G的概念，光學還是重點，畢竟大部分人買手機主要因為光學。

備注：

所有的電子產(chǎn)品都必須使用PCB來固定積體電路（IC）與其他電子元件（例如：電阻、電容、電感），并且將所有功能不同的積體電路及電子元件以一條條細細的銅導線連接起來，以提供穩(wěn)定的工作環(huán)境，讓電子訊號可以在不同的電子元件之間流通。

問：跳脫手機等硬件本身，再向更遠的未來展望，你認為5G更長遠的機會可能在哪里？

古嘉元：5G除了頻寬變寬之外，最大特點是低延遲。低延遲大頻寬的用途在消費者目前可以看到的應用是在云游戲、AR、V2V、自動駕駛上面，還有大量在工業(yè)上的用途 (例如：遠端機械手臂操作等等）。

TMT的組成大致是四個子行業(yè)，通信是基礎建設，走在前面；接著是硬件半導體，做好應用的載體；然后是在載體上的軟件；最后是傳媒互聯(lián)網(wǎng)等應用。5G引領的機會才只是剛開始，這些機會都是我們目前能觀察到的，然而我相信人的智慧能因為科技進步而帶來我們無法想象的新世界。

問：考慮到貿易摩擦可能是一個長期結構性的主題，這可能對消費電子等行業(yè)造成持續(xù)的影響。在配置方面，如何使用適當?shù)姆烙詰?zhàn)術？

古嘉元：我們在布局公司方面除了思考自上而下的賽道，還會花更多時間自下而上選擇優(yōu)質成長 (優(yōu)質的管理層、技術、產(chǎn)品及模式）的公司，通過重倉獲取企業(yè)價值創(chuàng)造所產(chǎn)生的長期超額收益。相信優(yōu)秀公司更有能力面對未來未知的風險。

“進口替代”前景大、核心部件路漫漫

問：科技是一個全球緊密分工協(xié)作的行業(yè)，目前產(chǎn)業(yè)鏈全球分工十分明確——中國大陸形成了以電子元器件制造組裝，及移動互聯(lián)網(wǎng)服務為主的產(chǎn)業(yè)結構，在半導體設備/材料以及新技術研發(fā)能力上相對薄弱；美國在半導體及互聯(lián)網(wǎng)上仍然保持全球領先地位，在零部件及組裝上主要依賴進口，美國硅谷是人工智能等全球創(chuàng)新的主要基地；日韓臺在半導體及部分電子元器件上仍然保持重要地位。但隨著貿易摩擦的結構性變化，目前中國企業(yè)也大多出現(xiàn)了三方面的應對趨勢——生產(chǎn)基地的全球布局；強化半導體等核心零部件產(chǎn)業(yè)鏈建設；強化全球研發(fā)能力。參照過去日韓臺的演變，上述趨勢會如何變化？

古嘉元：整體來說，以前全球科技供應鏈追求極致效率，到現(xiàn)在變成追求平衡效率與控制風險。雖然短期行業(yè)結構上會有點影響，但長期來看，我是非常樂觀地看待這一挑戰(zhàn)的。

從制造組裝來看：為了控制風險，部分終端組裝分散到中國以外的不同地區(qū)生產(chǎn)。

從電子零件來看：有一種說法，蘋果成就了眾多中國電子元器件生產(chǎn)商，除了蘋果對工藝要求夠嚴格，也歸功于國內的公司夠爭氣，例如立訊精密、信維、歌爾、富士康等眾多公司的確具備全球競爭的實力?，F(xiàn)在國內主要領跑者都是全球競爭下證明已有世界一流技術以及服務的廠商，對于主要客戶如蘋果來說，都是不可或缺的伙伴，這些公司都是仰賴國內龐大的工程師紅利加上進取的企業(yè)家精神取得領先世界的地位。這些目前還是以國內研發(fā)生產(chǎn)為主，海外研發(fā)生產(chǎn)為輔進行布局。電子元器件這塊，中國已經(jīng)崛起，以前是蘋果給機會，而未來半導體領域，則是華為在給機會。

從半導體技術來看：在數(shù)字的IC（集成電路）設計方面，已經(jīng)做得不錯，但還有很大的發(fā)展空間。模擬IC設計稍弱，需要經(jīng)驗的積累，但也不斷在追趕。

現(xiàn)在，在半導體設備材料以及前沿基礎科學技術的研發(fā)上確實比較欠缺，這些半導體底層的技術，長遠來說是最重要的，但還需要時間的積累。日本積累是比較好的，很多人都認為日本電子已經(jīng)不如二三十年前強盛，但我認為，因為他們深厚的科研能力所生產(chǎn)的半導體設備以及材料依然領先世界，很多關鍵設備及材料是沒有人能替代的，也因為它強大的基礎科學研究實力，還能維持在科技領域上的領先。

這一格局對TMT的研究也有深刻影響。這幾年，TMT研究越來越重視和海外對標公司的比較，這包含了商業(yè)模式、技術、競爭情況、財務報表比較等等。這對于遼闊的全球視野以及深度思考要求越來越高。

問：早前“中興事件”也讓各界反思“中國芯”的問題，就科技硬件行業(yè)，“進口替代、國產(chǎn)自主”，似乎已成了長線主題。機構也認為，5G方面，機會也在于通信基站的長建設周期、射頻半導體行業(yè)的結構性增長和國產(chǎn)替代、PCB等電子元器件的量價齊升和國產(chǎn)替代。如何看待進口替代方面的機遇？

備注：中國供應商在天線、PA、濾波器等方面實力加強，但在部分芯片方面仍待突圍。

古嘉元：進口替代更多的是分散風險的考量帶來的新機遇。因為國內龐大市場以及工程師紅利創(chuàng)造了一些世界領先的品牌如華為，通過這些領跑的終端品牌給國內零部件帶來機會。

我認為原本這是長久的機會，而最近的事件加速了整個行業(yè)升級的速度。國內零件因此有了站在巨人肩膀上提升的機遇，長遠來說，我認為還是應該全球市場競爭，做到“我有你需要的、你有我需要的”這樣的科技競爭才是健康的。

但是例如半導體設備材料這方面的“進口替代”仍需較長時間，但晚開始不如早開始。這些是半導體底層的技術，需要長周期的基礎科研積累，即使是臺灣有實力如此之強的晶圓制造公司，但多年來也并未出現(xiàn)實力特別強勁的材料和設備公司。核心在于，光是做好科技制造服務是不夠的，還需要沉下心來經(jīng)受上萬次科研試驗的失敗，才有可能在尖端材料技術上實現(xiàn)成功，當然在科研沒有成功的五到十年里，優(yōu)秀的工程師及科學家也需要考慮自己的生計，這也必須要有企業(yè)給予他們長時間的支持、使其能夠耐心研究。

問：從技術追趕角度來看，如何看待中國半導體市場的未來演進？

古嘉元：半導體我特別看好IC設計領域，中國有龐大的終端市場跟優(yōu)秀的終端品牌 (手機、家電、電動汽車等等) 和勤奮聰明的工程師，相信只要時間的積累加上技術快度迭代，中國的公司會在世界上主流IC設計領域扮演領導者的角色。

備注：集成電路是半導體產(chǎn)業(yè)的核心，由于其技術復雜性，產(chǎn)業(yè)結構高度專業(yè)化。隨著產(chǎn)業(yè)規(guī)模的迅速擴張，產(chǎn)業(yè)競爭加劇，分工模式進一步細化。目前市場產(chǎn)業(yè)鏈為IC設計、IC制造和IC封裝測試。在核心環(huán)節(jié)中，IC設計處于產(chǎn)業(yè)鏈上游，IC制造為中游環(huán)節(jié)，IC封裝為下游環(huán)節(jié)。大家所熟悉的臺積電、中芯國際、華虹半導體等都是屬于IC制造。

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